接下來兩篇文章可以看作一個系列，先后寫作于2015年1月初和5月初，分別站在年初和年中的時點上對當(dāng)時的國際石油市場形勢進(jìn)行分析，并對接下來一段時期的油價走勢進(jìn)行預(yù)判。對照事后的情況可以看出，市場表現(xiàn)基本驗證了作者當(dāng)初的預(yù)判。更重要的是，授人以魚不如授人以漁，這兩篇文章中提出的分析方法還為讀者理解和預(yù)判國際石油價格走勢提供了一個可供借鑒的簡明框架。

石油是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中最重要的能源品之一，石油價格也猶如過山車般，幾乎每時每刻都在變動。國際油價自2014年下半年以來一路走低。Brent原油價格從最高點116.8美元/桶下跌到了51.3美元/桶，跌幅超過一半（見圖2.8）。近期，紐約原油期貨主力合約價更是跌穿50美元/桶大關(guān)。本輪國際油價下跌速度之快、幅度之大，甚至與2008年金融危機(jī)之后的下跌期不相上下。

那么，2014年下半年以來國際石油價格為什么會下跌呢？筆者認(rèn)為，主要有如下五個方面原因。

圖2.8 國際原油價格走勢（2013～2014年）

第一，從需求面來看，全球經(jīng)濟(jì)增長乏力，對石油的增量需求低迷。長期以來，中國是石油增量需求的最大貢獻(xiàn)者，而當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)增長動能與以往相比明顯不足。歐洲、日本經(jīng)濟(jì)依然在衰退的陰影中徘徊，大部分新興市場經(jīng)濟(jì)體面臨宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險。在全球經(jīng)濟(jì)低迷的大背景下，對石油這一主要能源品的增量需求自然極為有限。根據(jù)國際能源署的最新預(yù)測，2015年的全球石油增量需求已經(jīng)被下調(diào)至90萬桶/天，總需求下調(diào)至9330萬桶/天。

第二，從供給面來看，全球石油產(chǎn)能不斷積累，短期產(chǎn)量超預(yù)期增加。近年來，以美國頁巖油氣企業(yè)為代表的新興產(chǎn)油企業(yè)的進(jìn)入大大增加了全球石油供給。另外，市場對伊拉克、利比亞等產(chǎn)油國地緣政治的負(fù)面影響過度高估。后來的實際情況表明，這些地區(qū)石油產(chǎn)量受到的影響遠(yuǎn)低于預(yù)期。需求低迷和供給增加是造成石油價格下跌的最主要因素。2014年11月，全球原油總產(chǎn)量是9410萬桶/天，如果主要產(chǎn)油國不減產(chǎn)，未來全球原油產(chǎn)量還將呈增加態(tài)勢。同時，由于供給大于需求，石油庫存不斷增加。OECD國家的庫存水平已達(dá)到兩年來的最高點。

第三，除了供需方面的原因之外，美元走強(qiáng)也是推動本輪石油價格下跌的重要因素。自2014年下半年以來，美元指數(shù)累計上升了14.6%（見圖2.9）。由于絕大部分原油交易是用美元定價的，當(dāng)美元走強(qiáng)時，原油價格會相應(yīng)降低。

圖2.9 美元指數(shù)變化趨勢（2012～2014年）

圖2.10 石油與其他大宗商品價格走勢對比（2014年6月～2014年12月）

需要補(bǔ)充說明的一點是，2014年下半年以來幾乎所有的大宗商品價格都是下行的（見圖2.10）。不同種類大宗商品的價格走勢自然受各自獨特因素的影響，如咖啡種植面積的擴(kuò)大會增加咖啡供給，從而在其他條件不變的情況下降低咖啡價格，但不會影響石油等其他大宗商品的價格。而有一些系統(tǒng)性的因素會同時影響所有大宗商品，例如，全球經(jīng)濟(jì)下行時，各類大宗商品的需求都會減少；美元走強(qiáng)時，美元計價的各類大宗商品的價格都會走低；等等。2014年下半年以來，主要大宗商品價格平均下降了12%，石油價格下降了一半?？梢哉J(rèn)為，系統(tǒng)性因素能夠解釋本輪石油價格下跌的1/5～1/4，其余的部分是受國際石油市場的獨特因素的影響。

第四，主要產(chǎn)油國之間的戰(zhàn)略博弈。世界原油市場是一個典型的雙層寡頭市場。2013年，OPEC、俄羅斯、美國分別占世界原油產(chǎn)量的42.1%、12.9%、10.8%，這是寡頭市場的第一層；在OPEC內(nèi)部，12個成員國構(gòu)成了寡頭市場的第二層。

2014年11月27日，OPEC做出不減產(chǎn)決定。以該事件為標(biāo)志，傳統(tǒng)產(chǎn)油國開始實施擠出戰(zhàn)略，通過維持產(chǎn)量一方面想要保持自身的市場份額在短期不受侵蝕，另一方面希望將價格在低水平上維持一段時間從而擠出新進(jìn)入投資，限制潛在競爭者的進(jìn)入，維護(hù)傳統(tǒng)產(chǎn)油國的長期利益。從圖2.10可以看出，OPEC宣布不減產(chǎn)決定之后，原油價格進(jìn)入了加速下跌的區(qū)間。石油價格與其他大宗商品價格走勢的分化也是在此之后才急速擴(kuò)大的。

第五，除了上述四點原因之外，還應(yīng)當(dāng)注意石油不僅是一種能源、一種初級商品，而且是一種重要的金融投資品。近期的市場動向表明，國際金融市場的投機(jī)買賣正在發(fā)揮不可忽視的作用。

作為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中最重要的能源品和金融投資品之一，石油的價格漲漲跌跌是常態(tài)。在價格每時每刻的不斷變化中，有些是短期波動，可以稱之為“噪音”，很快會被市場的力量消除，走向均值回歸；而有些價格變化則是趨勢性的，其背后的推動力量是一些結(jié)構(gòu)性的因素。

正如上文分析的那樣，在造成2014年下半年國際油價下跌的五個主要因素中，前三個是結(jié)構(gòu)性的，短期內(nèi)不會發(fā)生轉(zhuǎn)變；第四個是戰(zhàn)略性的，其影響取決于OPEC的內(nèi)部約束與激勵分配；第五個因素是短期的噪音。綜合這些考量，我們認(rèn)為，2015年上半年油價下行的壓力仍然較大，有較大概率將在45～65美元/桶徘徊振蕩，極端情況下不排除像2008年金融危機(jī)后那樣擊穿40美元/桶的可能。